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从股票市场看B2C的价值2——销售额的影响

[来源：] 2010-07-05 09:24:00　编辑：kaitokid 点击：次

Section 1：销售额迅速增长（对股价的影响）投资人最青睐营业额疯狂增长的神话，这点从风投喜欢对赌可以一览无余。所谓对赌，往往是约定一定的业绩增幅，如果达到则风投输给创业团队一定的股份，如果未达标则创业团队输给风投一定

Section 1：销售额迅速增长（对股价的影响）

投资人最青睐营业额疯狂增长的神话，这点从风投喜欢对赌可以一览无余。所谓对赌，往往是约定一定的业绩增幅，如果达到则风投输给创业团队一定的股份，如果未达标则创业团队输给风投一定的股份（往往会因此丧失控股权）。国内最早了解风投对赌可能始于蒙牛大摩对赌，03年9月双方协定在04-06年三年中如蒙牛的每股收益年复合增长率达到50%以上，大摩等三家机构投资者就会将最多7830万股(相当于蒙牛乳业已发行股本7.8%)转让给蒙牛管理层，最终以蒙牛管理层胜出而告终。京东在第一轮融资时也有一个四年对赌的协议，但只用一年就达标，赢得了更多的股份，刘强东披露过今日的股份现在不到30%。二融三融时风投没有再对赌，在创业的第8年京东仍在实现惊人的从30亿+到100亿的跨越，保持着300%的成长，令人尊敬，换我也不和京东赌。

销售额对公司价值的影响最为明显，相比净利率、资产收益率等指标也更易达成，更具可扩展性（大家喜欢说scalable）。

在给定其他条件不变情况下，假设bestbuy净利率 3%（一般不到3%，去年约2.6%左右，08年甚至才2.2%），06财年Bestbuy销售额360亿美金，相乘得到净利润是1.08亿美金。假如06到09这三年每年bestbuy都成长45%左右，09年销售额就可以达到06年的三倍左右，其净利润也就可以相应成长到3.24亿美金，极为可观。

不幸的是这样三年三倍的成长没有发生在bestbuy身上，而是花落Amazon。Bestbuy实际09年的销售额仅497亿美金，三年总成长40%不到，年复合成长仅11%左右。因此Bestbuy的市盈率仅12倍左右，相当于传统行业例如钢铁行业的估值水平，甚至低于国美苏宁的18-20倍左右的市盈率；而Amazon的市盈率则达到50倍左右，股价更是高达100+美金，这也是京东努力的目标吧。

再看一下Bluenile的业绩变化，如下图：

这里更明显，07年后销售增长停滞，股价增长也大幅回落，但06-07年最火的时候股价从30美金增长到100美金。俱往矣。

如何才能让一个B2C企业销售额高速成长呢？

最基础的是主营业务的快速发展，不论是京东新蛋、卓越当当，还是红孩子乐友、钻石小鸟九钻、凡客梦芭莎，在行业时机成熟时高速成长都如家常便饭，仅是从传统竞争对手那里抢市场份额就足以支撑企业的增长。网上零售的平均增幅每年100%是起步价，优秀企业都有类似的履历。

常见的招数包括但不限于：

招数一：扩充产品线。

京东新蛋先是从3C扩展到家电，京东近期更是进一步扩展到化妆品、百货甚至卖起了天价钻石，还收购了千寻。这一切基本是在复制Amazon的扩张之路。Amazon09年主营业务的增长主要是依靠非媒体类产品，可见书和音像的增速已放缓，要依靠更多的3C、CE、家电、百货、鞋类等，其中circuit city破产和newegg增速缓慢给Amazon在电子类产品方面提供了很大的增长空间，另外光Zappos的并购就可以提供10亿美金的销售额，占到Amazon总销售的近5%。虽然京东卖鞋比较晚，但易迅却在Amazon收购Zappos之前就已经开始卖鞋，可谓不谋而合。作为品牌B2C的vancl也没闲着，产品线从衬衫到男装、女装、童装、包包、鞋，最近更是29元开卖洞洞鞋，潮的很。说到底，只要新产品契合目标人群的需要，潜力就很大。

首先，扩充产品线可以显著增加每个订单的货品数。由于满足了目标客户多元化的潜在需求，加上捆绑促销、Also buy推荐等网站功能，最大化发挥其效应。

其次，当产品线扩充到高单价品并打消用户购物顾虑，就能显著提高平均货品单价。例如京东率先打通物流的任督二脉，开卖大家电，为了09年销售的飞速增长贡献了极大的帮助，新蛋、世纪电器、淘宝电器城也顺风而起。钻石小鸟则是从05年开第一家体验店后赢得了消费者的信赖，在网上只敢买2000元钻石的在体验店看到实物后敢买10000，陡然提高了订单单价，也引领了钻石行业的一波鼠标+水泥的热潮，持续至今，除了戴维尼外后进者没有谁敢不开体验店的。

再次，如果百货的策略成功，又可以大幅增加用户的购物频率，每次来时再勾引他买一大堆东西。

招数二：降低用户购物难度，降低运费，或者开自提点、开店。卓越当当、京东新蛋长期打着满XX免运费的消耗战，钻石小鸟更是长期全场免运费（而且是fedex）。京东为了方便消费者，争夺更多的传统用户，自提点遍地开花，京东公告栏一度成为自提点开业列表，京东的销售额如果自提点的贡献达到20%请不要吃惊。钻石小鸟09年连开4店，近期更是开出了第11个城市长沙的体验中心，九钻、珂兰等紧随其后。红孩子虽然没有开实体店，但其竞争对手却纷纷开店，乐友甚至推出“百城千店”的计划，虽然成本会上升但可以接触到更多的用户。陈年最近的采访中也流露出要开店，且最好开在优衣库对面，目前苦于店面难觅。虽然过去两年B2C加上淘宝正加速着影响中国的零售，但毕竟还只占2%，更多的消费者还不习惯直接线上购物，如果选择不做他们生意一样可以发展，如红孩子和京东（大力发展物流，且京东大开自提点并开始提供全国上门取件的业务）；但如果选择要做这部分人的生意，则开店在现阶段不可避免。

招数三：用优质的服务激励用户口碑相传永远是最行之有效的方法，既增加新用户，也提高转化率。这些优质服务可以是价格低，东西多，速度快，售后好，产品新奇特，客服质量高，品牌有感觉等等。京东以前的用户投票显示其50%以上新用户来源于口碑，而当时京东也就是价格低、东西多，其他方面还不显山露水。这些veryls签名档说了n多遍了，不再赘述。

招数四：花钱买流量。如果ROI健康的话也可以将销售额提高一个又一个的台阶，这方面vancl、m18都是很好的代表，不管线上还是线下的投放，抓到用户就好。但假如口碑效应一般，买流量更多导致销售额台阶式的向上，而不是线性向上发展。

兵者，以正合，以奇胜。以上几招算是“以正合”，但企业真要在估值上胜人一筹，领先同行，不得不出更有创新的招数。我们先分析下行业老大Amazon练了哪些新武功。

首先最重要的绝招是kindle及电子书。

电子书即便在美国也仍然是一个新兴市场，目前拥有电子阅读器的人口不足美国总人口的1%。虽然kindle的销售数据未披露，但Cnbc分析师估计其09年占Amazon销售额2%，也就是4亿美金左右；10年则可能占到4%，增长将翻倍还不止。如果大家还记得前面的数据，Amazon09年相比06年不过增长了3倍，年均复合增长45%；相比之下，kindle及其电子书业务就是Amazon的明日之星。

但电子书阅读器和电子出版市场也存在着竞争对手。

Apple在6月宣布其Ipad销售达到300万台仅用时80天！而据推测Amazon的kindle累积销售不过300万台，因此最近Amazon迅速反应将小版的kindle从259美金下调至189美金。不过阅读器本身的销售并不是主战场，早在09年2月发布Kindle2一周后，Amazon就已宣布在App Store里免费发布面向iPhone和iTouch的Kindle app（插件），并成为iphone里排名第一的阅读器，也迅速开放给了新上市的ipad。可见，Amazon并不惧怕，只要你仍然通过kindle app来看书，你还是要买Amazon的东西。因此，真正的战场是在内容和出版，谁拥有更多好的图书资源，谁出版更多好书，这也是Amazon多年经营的核心优势。

真正可怕的是Apple也在进入电子书出版市场。一方面，由于Amazon主张新旧书统一按9.99美金定价，此前与Amazon在定价上摩擦很多的传统出版商拥有了一个新选择，要知道Apple的itune经过多轮博弈最终是允许差别定价的。更令Amazon担忧的是，3月下旬Apple签约了提供个人出版服务的出版商Smashmouth！原先Amazon在出版上的重大创新优势是，个人可以在kindle上自行出版电子书，不需要通过任何出版商，只要用word写好书就万事大吉，转换程序方便易用。分成机制为，按实际销售额作者拿35%，kindle拿65%，这极大的改变了出版界的规则。但根据Apple与Smashmouth的合同，个人也可以通过Smashmouth与Apple ibookstore的合作发行作品，且作者能够拿到更高的版税——60%，而Apple只拿30%，Smashmouth拿10%。虽然ibookstore只对apple产品开放，且ipad上线不久ibook书还不多，但战场的主动权已经在Apple手中。目前Apple的策略仍然是以卖电子消费类产品为主，但如果有一天新产品卖的不那么好的时候，如果有一天Apple想将卖书变成公司重要的利润来源，那Amazon就会有大麻烦。（更别提还有一个疯狂的Google不知道要做什么……）

细心的读者会发现在上一篇文章的股价图里，从06年初开始到09年底，Amazon与Apple股价的成长幅度一致，都在170-180%左右。但10年起逐渐拉开差距，尤其在4月下旬分道扬镳，Amazon小幅下挫。如下图：

这恰恰说明了4月ipad的发行对Apple利好，对Amazon利空。靠着Kindle业务迅速提升价值的Amazon在10年接下来的时间里，阅读器销售上kindle将直接遭受ipad的冲击，环绕在Kindle上的光环将消退，3年300万台和3个月300万台是极大的差距；而在电子书市场上，目前Kindle零售9.99美金的电子书实际是Amazon亏着卖的（传统出版商收的电子版权费为12美金），市场还在培育阶段，尚不能成为Amazon的主力销售组成部分；而且长期来看Apple对Amazon构成很大威胁，等市场培育好的时候，说不定Apple就出来主打这块分一杯羹。我的水晶球说，从10年4月开始，如果没有新的创新Amazon将被Apple长期压制。

幸运的是，Amazon除了Kindle神功外，还练了几套工夫，虽不如Kindle般神奇，但也有一定潜力。先看FBA，fulfillment by amazon等相关业务。Veryls有过较为详细的介绍，大致分为对大客户的建站服务，对中小用户的服务（09财报显示占Amazon 30%的销售件数，unit sales），不再赘述。这里关心的是总量，到底占09年销售额的多少，根据以下证券分析师的估计，大约09年总计给Amazon带来约5亿美金的销售额，占总销售额2%，与Kindle差不多。（注：12.45*20%+4.73*53%=约5亿美金）

但FBA已发展多年，且不时会流失掉一些长期合作的大客户，如Toys "R" Us、Borders，其中与前者的官司还让Amazon输了5100万美金（后转投GSI）。今年将引来最大的客户Target.com的合约到期，目前分析师预计Target单飞（说不定也改投GSI？）的可能也很大。这会使Amazon损失2.5亿美金的收入，约占收入09收入的1%。从上图历年的收入增长看幅度也不大，低于过去三年Amazon总体45%的年度复合增长率，因此对估值影响不会太大。

另一佐证是Amazon从事FBA多年，远早于Kindle，但在07-09年的很长时间，Amazon股价在80美金上下浮动，变化不大，直到09Q3才井喷，如果FBA也能每年100%兴兴向荣的话，早喷了。另外GSI也尚未证明自己，虽然Q1每股收益仍为负值的情况下股价最高冲到31美金目前回落到28美金，但接下来的华尔街投资预期至多有10%的增幅。在这样的股价下如果GSI维持去年Q4 0.35美金的EPS，大概PE差不多是20+，且其过去两年销售额增幅有限。这可以是一项优秀的生意，但对Amazon来说还不够卓越，无法对估值产生重大影响。

BTW1，看看Amazon收高达20%的服务费，国内的贝塔斯曼、五洲等估计都要哭了，什么时候才能运营这么又大又肥的客户啊。

BTW2，说到Target，其08年总收入约650亿美金，其中线上如上图估计约12亿美金，占比2%不到。Bestbuy的情况是09年总收入497亿，线上部分24.5亿，约占5%。两者都算是线上运营B2C相当出色了，其中Bestbuy甚至在09年超过了Newegg。但两家公司的估值并未因此而大幅上升，一方面因为线上收入增幅未来不可能太大，市场竞争激烈；另一方面占公司总零售比例很低。因此B2C不是什么特效药，改变不了苏宁和国美的价值，但不开只会被线上冲击的更厉害，开了能保证公司与时俱进不备淘汰。对其他传统零售公司也是这样，想要用B2C改变命运，光学Amazon、Bestbuy没用，只有学到07-09的Amazon才有看头。品牌B2C或传统品牌商进军电子商务稍微好一些，尤其后者如果在线下越做越差，拼死一搏，线上说不定可以做的更好，成为销售额的重要支柱，但目前看来去淘宝开旗舰店更靠谱一些，独立做B2C不是那么容易。

Amazon的最后一套功夫是云计算，说不定有机会支撑起未来的股价。分析师称Amazon 09年在云计算上的收入则已经突破1亿美元，约占总收入的0.41%。虽然目前仍不影响大局，但潜力巨大。因为行业的巨头Salesforce在云计算的收入已超过10亿美元，净利率6%左右，且09年成长到06年的三倍（与Amazon增幅一样），目前的PE达到130倍+。相比之下，Amazon的云计算服务更偏基础设施服务，释放闲置计算能力，尚不能给用户提供高附加值，不过Amazon的09年报中称在这一块正加速创新，值得期待。这块比较偏技术，读都读不懂，等待IT高手以后来解密，指引方向。

Section1小结：

做一个优秀的B2C，创业之初是立足主业，快速发展，做到老大。期间的策略不见得有多少新意，只需要沿着目前B2C老大们成功的经验，扩相关产品线，优化供应链与物流最后一公里，加强口碑，有效投放。这一路上跟多是拼执行力，拼服务意识，即可达到。

大公司幸运的话这样就可以上市，且由于创业期增速快可能会有不错的估值。小公司也可以赢得风投的青睐。

然而，一旦市场饱和、竞争加剧导致增幅放缓，就逼着企业做到更卓越。为了提高企业的估值，企业必须不断创新，且将有限的资源投入到对销售额成长最有效的创新策略。因为在提升销售额、提升净利率和提升资本收益率等多项指标中，提升销售额最具备可扩展性，最能保持长期的增长从而提高企业的估值。

在如何创新上，平台类B2C有很好的老师Amazon可以亦步亦趋，京东实际上也在这么做，除了前面提到的内容外，京东甚至在做自己的网站联盟、礼品卡、积分兑换频道，对Amazon的模仿跟的很紧，也甚有执行力。同时保持敏感，对行业的任何创新都做研究后选择是否跟进，青出于蓝大可期待。但Amazon估值增加最大的一块，对Kindle的模仿，京东并不具备天然优势，因此要达到Amazon的高度，京东还需要走出不同的创新道路，否则其PE长期来看恐怕达不到40倍。Newegg更惨一些，鉴于其美国增速已放缓，不负责任的推测下其上市后可能只有20-30倍。而当当以目前的营业范围和销售额增幅来看，如果在nasdaq上市也至多比新蛋好一点点。